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中国股市已进入一轮长期大熊市之中

韩志国

5月21日,A股市场在跌至2481.97点并出现反弹以后,市场就围绕着2500点展开了反复争夺。在两次下穿这个点位又被两次拉起之后,市场上的乐观情绪又开始抬头,构筑双底或三重底的判断也不绝于耳。特别是在近期股指期货的各个品种出现了明显的异动行情后,看多的观点也随之增多。但在我看来,由于农行上市在一定程度上已经演化成政治任务,因此最近市场不能有效击穿2500点的主要原因是护盘资金在为农行上市刻意制造稳定氛围而不是市场自身已经止跌回稳,这可以从两个方面体现出来:一是,沪市的交易量已经极度萎缩,6月4日达到了617.21亿元,6月10日甚至少于深市48.78亿元,这在近10多年来的股市发展史上都从未出现过。无量反弹的结果就是在为进一步下跌积累动能,一旦农行上市结束,护盘资金撤离,股市的进一步下跌就可能到来。二是,近来的股市走势出现了“反周边行情”,周边市场一旦出现暴跌,就有资金进场护盘;而周边市场一旦走好,A股就出现了疲弱走势。这既表明护盘资金就是在利用这种“反周边走势”来模糊市场预期,也同时表明护盘资金对大盘的未来走势并不看好,其手中能够动用的资金与资源也非常有限,不得不采取高抛低吸的办法来尽可能地节省子弹。我在微博上把最近一段时间股市的这种走势概括为“一个中心和两个基本点”。一个中心就是以农行上市为中心;两个基本点则是:死守2500点,确保工商银行[4.19 0.48%]、中国银行[3.55 0.00%]与建设银行[4.82 0.42%]的PB不跌破1.6倍。看不到目前市场走势的极为特殊性,一味地从技术层面去分析和研究市场走势,就很难对市场走势与发展趋势作出符合其本身规律的客观分析,从而也就很难避免在市场投资中犯下不应有的失误和错误。

从今年以来的市场走势来看,沪市的最大跌幅已经达到了24.96%,这已经基本具备了一轮熊市所要求的技术点位。我在去年年底以来就一直在提醒市场,今年的中国股市很可能“凶多吉少”,不但不会有一季度行情,就是二季度行情也不会来。我的这些判断,都已被市场的实践所证明。现在的问题是,在市场已经大幅下跌以后,会不会出现反转行情并且在今年下半年重新步入牛途?对于这个问题,我的基本判断是:中国股市已经进入一轮长期熊市,市场的反弹会有,但反转根本就不可能有。无论护盘资金怎样折腾,股市的续跌都只不过是时间问题。道理很简单,牛市的形成与反转的出现必须同时具备五个方面的条件,而这五个方面的条件在现阶段的中国股市中恰恰都不具备。一是周边市场比较平稳,没有大的危机发生与演化,经济前景比较确定;二是经济发展比较顺畅,没有大的结构性矛盾与总量矛盾,发展预期比较乐观;三是市场资金比较充裕,没有明显的通胀或通缩,货币政策适度偏松;四是市场调整比较到位,内在矛盾得到解决或缓解,运行空间大幅打开;五是公司业绩显著提升,新的增长点层出不穷,市场出现轮动的板块效应。无论是从中国经济还是世界经济的现状来看,这五个方面的条件不但根本就没有,恰恰相反,在这五个方面中,负面的因素都远远大于正面因素,利空的传导都远远大于利好的效应。因此,指望中国股市在下半年甚至明年持续走好,不仅不现实,更是不可能。

首先,世界经济正处于两次危机的交替演变过程中,美国的次贷危机还没有完全过去,欧洲的主权债务危机又不期而至,这将对全球经济产生长时期的重大负面影响。虽然说美国的次贷危机与欧洲的主权债务危机都影响深重,但美国依靠其自身的特殊机制巧妙化解了危机,虽然承担了法律风险与道德风险,但却避免了更大的经济风险。欧洲的机制却正好相反,在美国能使用的手段在欧洲都难以行得通,欧元区本身在制度设计上的重大缺陷远非一朝一夕所能弥补。索罗斯在6月15日已经放言,欧元区在明年将爆发更严重的经济衰退;惠誉国际还认为欧元区的经济衰退正在由可能变成现实。一个又一个国家的主权债务危机像一座座正在积蓄能量的火山,随时都可能爆发并对世界经济带来巨大冲击,这就会使全球的资本市场处于长期的不确定与动荡之中,其前景暗淡的欧元机制随时都可能给欧洲经济乃至整个世界经济带来无可估量的重大影响。即使欧元区的主权债务危机问题能最终解决,那也至少要两年以上的时间,在这个漫长的黑夜中,投资者只能在痛苦中焦灼地期盼黎明。由于欧元占全球外汇储备的比重已经由最初的18%上升到了2009年的27.8%,而中国又是欧元的最大持有国,其数量占到了中国外汇储备的30%左右,因此无论是欧元的暴跌还是欧元区的解体,都将给中国经济带来重大影响。再加上欧元区已成为中国的第二大贸易伙伴,因此欧元区的经济衰退将对中国的对外贸易造成重大打击,其影响的深度与广度都很可能大大超过美国的次贷危机。在欧元区面临如此严峻的形势并且与世界经济息息相关的大背景下,不要说中国股市没有反转可能,就是其他国家的股市也没有这种可能。这一点,正是未来两年的全球股市与2009年的重大不同之处。

其次,中国经济的高速增长时代已经正式结束,在未来的长时期中,中国经济将进入中速甚至低速增长期。日益尖锐的结构性矛盾,严重存在并且还在不断复制的产能过剩,资产泡沫的陡然形成并不断加剧,使得中国经济面临着改革开放30多年来最为严峻的复杂形势。驱动中国经济的人口红利、土地红利与外贸红利都有逐步衰减的态势,拉动中国经济的三驾马车有两驾已经深陷泥潭之中。在没有新的经济增长点和新的产业群的情况下,靠投资拉动经济的最主要后果就是重复建设与产能过剩,因此单打一的投资拉动这已久盛不衰的“法宝”也正在渐渐失灵。居高不下的房屋价格成了加剧经济与社会矛盾的火种,并且将会给整个中国经济带来长期的重大负面影响。这一切,都标志着两位数的经济增长时代正式结束,明年的中国经济将面临着保8的艰巨任务。尽管“政绩GDP”导致中国经济中存在着严重的“GDP崇拜”,但片面追求GDP的发展模式已经走到了尽头。未来的三至五年,中国经济将处于全面的转型期与阵痛期,在经济的转型与阵痛期内,作为国民经济“晴雨表”的股市不可能高歌猛进,走出与整个国民经济发展趋势背道而驰的牛市行情。就像是一个面临妻子生产阵痛的丈夫,无论夫妻感情怎样不和,在妻子痛的乱叫时,丈夫都不可能在一旁引吭高歌。这一点,也恰恰就是未来时期中股市趋势与经济走势的关系。去年的四万亿救市与狂拉股市所带来的后遗症过多、过重、过广,因此即使是经济出现了二次探底,也不可能再出现类似于去年的经济刺激,否则中国经济就将堕入万劫不复的苦难深渊。因此,指望政策救市的人们必须清醒,经济与社会环境的无情约束给决策层留下的回旋余地和选择空间已经极为有限,即使出现了政策救市,那也不过是昙花一现,市场的自由落体式的寻底过程将成为未来中国股市运行的主流与主线。虽然这个过程会极为痛苦与复杂,但征兆已经显现,趋势已很难避免。

第三,货币政策的全面收紧已经不是或然选择,而成为一种客观必然。去年与今年的大规模释放流动性,已经使通货膨胀成为中国经济的重大隐患。再加上外汇储备的急剧增加需要释放大规模的人民币来对冲,因此中国的高通胀时代将会很快到来。2009年的信贷规模相当于2004—2007年4年的信贷总量,再加上地方融资平台的7万亿元和今年信贷投放的7.5万亿元,中国经济已经出现了严重的流动性泛滥。从中国经济的客观现实来看,CPI的涨幅已经大大高于一年期的储蓄存款利率,PPI的上涨更是扶摇直上,如果再不采取果断措施,为了保8而举棋不定,那么通胀的发展一旦加速,中国经济就将面临巨大风险。成本推进型的通货膨胀与需求拉动型的通货膨胀将相互交织,使得宏观经济政策很难产生应有的效果与效应。对于中国经济的未来发展来说,最危险的还不是通胀而是“滞胀”,无论是压缩过剩产能还是打压房地产市场,对中国经济来说都会带来“滞”的影响,而这种“滞胀”一旦出现,就将比通胀的治理难度大幅提高,其持续的时间也将更加漫长。大量的流动性过剩资金停留在流通领域,无异于在中国经济中埋下了一颗威力巨大的定时炸弹,这颗定时炸弹随时都可能引爆并形成巨大的辐射效应。20年前,创造1元的GDP仅需要0.8元的M2,而到了2009年,创造1元的GDP则需要1.8元的M2,货币的产出效应出现大幅度下降的趋势必然造成银行业不良资产的持续攀升,中国银监会在6月15日发表的政策报告已经对此表现出了深深的忧虑。货币政策再不尽快地改弦易辙,就将给未来的中国经济留下难以弥补的重大隐患。

第四,中国股市的内在矛盾并没有得到充分与有效的化解,股市的深层次矛盾将随着中国经济内在矛盾的爆发而日益显露出来。困扰着中国股市的大小非问题旧伤未愈又添新愁,去年五月IPO重启以来所形成的天量大小非又都到了逐步解禁的时期;新股发行的大规模提速所带来的市场失血正在逐渐明显;货币政策收紧的必然趋势将带来市场资金的严重失衡—这一切,都将使未来两年甚至更长时间中市场面临“贫血症”的严重困扰,而中国股市所特有的“圈钱”功能也正在达到登峰造极的程度,资本竞争机制与资本生成机制的严重缺失都将极大地削弱中国股市的资源配置功能。在这样的发展思路下,如果股市政策不能尽快地由消极的政策转化为积极的政策,由危机型的政策调整为发展型的政策,由单纯的“圈钱”政策演变为发挥市场资源配置功能的政策,那么中国股市的运行就会雪上加霜,只能在熊市的道路上越滑越深并越走越远。

第五,中国上市公司的盈利能力不是处于上升期而是处于下降期。银行、地产、有色等行业都走过了一个完整的上升周期并正在向下行周期转变。去年年底,市场普遍预期今年上市公司的业绩增幅会在25%以上,但随着市场的迭创新低与整个经济环境的变化,这种乐观的预期正逐渐让位于悲观的预期。国内机构都大幅下调了今年上市公司的盈利预测,从原来的25%下调到15%。随着中国经济基本面的变化,上市公司的盈利能力还会进一步降低,这也会在相当大程度上影响对市场估值水平的判断与评价。

总起来说,中国股市已经进入了一轮长期大熊市之中,这一轮熊市的调整周期之长、调整幅度之深可能会远远超出人们的想象。覆巢之下没有完卵,不会有哪一个板块会独立于股市的整体运行趋势之外而走出与市场运行趋势相反的独立上涨行情。理性的投资者必须认清中国经济与中国股市所面临的严峻形势,不为浮云遮望眼,耐得住寂寞,耐得住折磨,耐得住时间与实践的考验。反弹会有,反转不会来—这是我对中国股市现在与未来运行趋势的判断,我的这种判断当然也要毫无例外地接受时间与实践的双重检验!
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